莱昂·布莱克收购行政人寿保险公司的垃圾债券（1992年）
行政人寿保险公司是20世纪80年代在以垃圾债券搞企业并购狂潮中最出名的证券市场投机公司之一。当时该公司在迈克尔·米尔肯的策划下大肆收购垃圾债券。凭借德崇证券公司销售的垃圾债务，该公司承诺，可以通过人寿保险计划和整体性结算为客户带来巨大的收益。然而当交易变糟，德崇证券公司垮台后，垃圾债券的风险超过了其收益。很明显，行政人寿保险公司的资产总额大大降低了。到1991年4月，加利福尼亚州保险管理委员会主席约翰·加拉曼迪发现行政人寿保险公司的问题时，资产总值为100亿美元的保险公司其垃圾债券就占了60亿美元。
保险管理委员会主席加拉曼迪为维护保险人利益，重振该保险公司，决定将其中的垃圾债券全部出售。1992年3月，一家由法国国立银行和里昂信贷银行控制60％所有权的阿尔图斯资产管理公司，以32.5亿美元的价格，将行政人寿保险公司面值为60亿美元的垃圾债券悉数收购。
该起交易的关键人物莱昂·布莱克是阿尔图斯公司的顾问。
在80年代布莱克是德崇证券公司手下的一个年轻的银行投资商，一直以咄咄逼人、酷爱美食和交易著称。他其中的一个绰号叫“哈特人甲巴（电影《星球大战》中的一个恶霸）”。布莱克策划了整个交易，并且负责处理全部债务重新组合，并从中收取15％到20％的收益。
整个交易是根据布莱克的利益安排的。首先，加拉曼迪是一位绝望的卖家。加拉曼迪想将行政人寿保险公司的事务尽快处理掉，以赢得选民的支持，因此该交易就受到了严重的政治影响。
加拉曼迪不希望有太多的竞买者，而且等不到债券市场利好时再将手中的债券出手或逐步分批地将其出售（以得到更多的钱）的机会。第二，因为布莱克在80年代参与了许多德崇证券公司组织的交易，他要比任何人更了解垃圾债券的性质以及它们的发行人（除米尔肯和布莱克的合伙人约翰·基西克外）。第三，布莱克准确地预见到，加拉曼迪的举措同前面所述的整顿储蓄贷款银行的举措一样，都会暂时使垃圾债券贬值。这些债券现在还很难变现，垃圾债券市场的主要造市者（德崇证券公司）又出了局，同时政府部门又下令将垃圾债券大规模地清理。据估计，从1991年布莱克的总标价被接受到债券真正转手的1992年3月，上述债券增值了8亿美元。
布莱克及其阿尔图斯公司只要耐心等待，剪剪债券上的息票，就能获得巨大收益。交易过后的第15个月，《商业周刊》估计，收购的债券升值了13亿美元。
布莱克及其阿尔图斯公司通过对破产公司的重组赚到了大钱。大多数无力还本付息的债券发行者都是效益比较好的公司，有较好的收益前景或良好的资产结构。他们无力支付利息不是因为无法赢利，而是在企业并购中举债过高。布莱克将自己变为90年代典型的资产掠夺者，收购的行政人寿保险公司使之变成连续10年为自己赚钱的大金矿。
行政人寿保险公司是20世纪90年代最大的违约垃圾债券持有者。布莱克选择适当的时机进一步以低价收购债券，使自己及其阿尔图斯公司控制了90年代几乎所有因垃圾债券破产的公司重组。
20世纪90年代《福布斯》一直在推算布莱克到底从中赚了多少钱。据测算，阿尔图斯及其相关企业共挣到20到30亿美元，布莱克拿到3亿到5亿美元。收购的垃圾债券包含424家公司发行的债券，涉及到100家公司的资产。对于那些无力付息兑现的公司，布莱克通常是他们的最大优先债权人。由于持有大部分优先债券，布莱克可以阻止任何不利于自己的公司重组，并且经常能够控制整个公司。
例如，吉列控股公司曾经是德崇证券公司的客户，拥有几家中级市场的电视台和克罗拉多州韦尔滑雪场。公司搞过几起金额达数十亿美元的交易，但资产结构中的主要部分几乎全是债务，所以只能被迫违约。行政人寿保险公司持有的主要是1.2亿美元优先债券，可能只靠支付面额的一半将其得到手。在破产清算中布莱克成为拥有54％产权的公司业主，这样公司就比提出破产申请时减少了5亿美元的债务。这种戏反复演过几十场，布莱克从中收取大笔交易费和利润。虽然里昂信贷银行后来进行了重组，其参与的许多交易受到影响，损失了大量资金，但这笔交易使它获得数十亿美元。前几年约翰.力拉曼迪又与莱昂·布莱克成为合伙人。
成功之道
加州保险管理委员会在谈判中根本就不是莱昂·布莱克的对手。管理委员会急于不择手段地尽快摆脱行政人寿保险公司的垃圾债务这个包袱。布莱克比管理委员会的谈判代表更了解发行这些垃圾债券的公司状况，因此在这起交易中占了上风，并为自己及其投资人赚了大钱。虽然这起交易的整个收益很难估计，但有些评论者认为这是20世纪90年代最杰出的交易。
克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司收购美国再保险公司（1992年）
1989年克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司收购了纳贝斯克公司后，一年中没有再进行任何交易。虽然它在忙于处理这项大宗交易，但人们广泛认为它的买卖企业的辉煌日子已经过去。其主要原因有：公众对克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司广泛的不良印象，投资商更加谨慎，可收购的目标企业越来越少，以及德崇证券公司垃圾债券的损失，等等。事实上，克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司正在忙于处理纳贝斯克公司并购事务和80年代的几起交易，如西夫纬和劲霸（参见本书第3和第6章对该交易的描述），也正在研究由于德崇证券公司的退出以及公众对高杠杆交易的不良印象带来的形势变化。
克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司在20世纪90年代的第一笔交易是于1992年从安泰公司以14亿美元的价格收购美国再保险公司。克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司筹资3亿美元资本金，其余通过银行贷款和垃圾债券组合完成交易，奇怪的是安泰公司同意为美国再保险公司的某些损失担保。美国再保险公司本身有21亿美元的保险损失理赔准备金，安泰公司还可以再增加80％。
分析家认为克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司又捞到了大便宜。它只支付了1991年收入的10倍数额，而且当时美国再保险市场很不景气。安泰公司担心其将近25亿美元的不良贷款，到1992年会增加到35亿美元。一笔现金交易可以大大增加安泰的支付准备金。
1992年9月交易完成。恰恰在这时候，美国遭受“安德烈”飓风袭击，使美国再保险公司大大增值。自然灾害使美国保险公司大受损失，促使他们纷拥到再保险公司增加保险额，以将其风险转向再保险公司。
当年11月，也就是交易后的两个月，克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司宣布将美国再保险公司上市交易。由于当时公司资产总值处于最高点，一些外部资本也将提供营业资金，克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司本来可以不必出售公司股票。克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司在1993年1月以每股31美元的标购价将公司1/3的股权公开出售（共计1160万股）。
当时市场对标购的反应非常积极。认购规模从1075万股增加到1180万股，价格从原来的每股28美元上涨到31美元（克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司当初的资本额投入换算后每股价格只有9美元），认购额度大大超出计划。两周后股价上升到每股37美元，比开盘价增长20％。按照每股37美元计算，公司资产产值达到15亿美元。考虑到美国再保险公司比几个月前被安泰公司出售时多增加的11亿美元债务，安泰保险公司因为与克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司进行交易又损失10亿美元。克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司的资产到1993年2月市值为11亿美元。
1996年8月，德国的再保险业巨人——慕尼黑再保险公司，同意以33亿美元的价格收购未出售的美国再保险公司股票，允许克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司以现金交换该公司64％的产权。减去公共持股人和管理层的权益，克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司及其合伙人得到近20亿美元，不到四年得到了七倍的投资收益。
成功之道
克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司遵循其久经检验的企业并购交易模式：首先是管理层参与企业收购，在新组建的公司中拥有资本。其次，克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司除财政和战略发展决策外不参与公司的具体事务。
安泰急于出售其部分资产，一开始就在谈判中处于克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司的下手地位。克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司拥有美国再保险公司的几个月后就看出其中的巨大收益。随着美国再保险公司的兴旺发达，克尔伯格·克拉维斯·罗伯茨公司在四年投资期间获得了巨大回报。