行为财务学的研究已经表明，市场中的投资者并不是完全理性的，市场也并不是有效的，由此造成了公司的估值会偏离理论价值。这一节我们会讨论传统的估值方法，以及投资的非理性对公司估值的影响。
7.2.1 传统的公司价值体系
公司价值评估有现金流量和经济利润两种形式。现金流量是把未来年份的预测现金流量用含有资本成本和风险成本的折现率折算为现值。一项投资如果回报高于同样风险下的资本成本，便能创造资本增值。但是，现金流量法难以通过将实际和预计的现金流量的比较来跟踪了解公司的投资情况，任何投资都会影响现金流量及折现值，这就容易导致管理者为了改善某一年的现金流量而推迟投资，使公司长期价值创造遭受损失。经济利润法不考虑前后年度资本投资额的大小，仅确定单一时期的预计经济利润，并能与实际产生的经济利润对比分析，可以弥补现金流量的不足，且又便于对价值进行计算考核。
1.公司运营价值
（1）经济增加值经济利润
这一概念被后来的学者冠以许多不同的名称，其中，经济增加值（EVA）由Stern Stewart公司1991年提出、推广，并被广为接受。它被用来替代每股收益进行投资价值分析和管理咨询。
经济增加值（EVA）的构造原理是在公司会计利润基础上追加考虑公司的股权资本成本，目的在于从微观经济学中的经济利润概念出发来对公司经营净利润进行客观的评价。EVA可用公式表示为：EVA=税后净营业利润-资本成本=（资本回报率-资本成本率）×投入资本一个公司只有在其资本收益超过获取该收益所投入资本的全部成本时，才能为公司的股东带来价值增值。
（2）资本增加值
资本增加值是以当期的EVA水平为基准（假设将来各期均有一个同等水平的EVA）进行折现。t时期的资本创造价值的表达式为：SVAt=∑∞s=t当期EVAt（1 WACCt）s其中，WACC是加权平均资本成本。
（3）当前运营价值
公司的当前运营价值通常表示到t时期为止投入的资本总额（Input Capital， IC）加上资本创造值（SVA）。t时期的当前运营价值的表达式为：COVt=ICt SVAt2.公司内在价值与市场价值。
（1）市场增加值市场增加值是经济增加值EVA的自然延伸。它是公司市场价值（Market Value， MV）与公司累计资本投资的差额，可以用公式表示为：
MVA=公司的市场价值-股东权益的账面价值即MVA=MV-ICMVA直接反映了市场对公司未来创造经济利润能力的预期。在一个有效的市场中，公司市场价值与账面价值的差正好等于未来预期EVA现值，即MVA就是公司未来预期EVA的折现值。t时期的市场增加值的表达式为：MVAt=∑∞s=t当期EVAt（1 WACCt）s-t。
（2）未来增长值
公司市场价值不仅取决于当前运营价值，也取决于公司未来的业绩增长能力。
我们将公司市场价值高于当前运营价值的部分定义为未来增长值，可用公式表示如下：FGV=MV-COV它代表市场预期EVA未来增长部分的折现。
FGV占MV的比重越大，说明市场对未来EVA的增长预期越高。当公司期末创造的FGV大于期初的FGV（表示为FGV1）时，就产生了超额FGV（表示为FGV2）。我们把公司未来增长值分为两部分：一部分是理性预期增长值，用FGV1表示，它代表公司未来预期经济增加值的现值；另一部分为市场判断偏差，用FGV2表示，它是期末实际经济增加值现值与预期经济增加值现值之间的差额。
FGV2对公司价值的影响至关重要。标准财务理论认为，市场的定价偏差FGV2是暂时性的，从长期来讲，公司市场价值就等于其内在价值。但是，索罗斯有句名言，市场总是错的。也就是说，FGV2总是存在的。
于是，GV=FGV1 FGV2t时期的未来增长值的表达式为：FGV1t=∑∞s=t预期ΔEVAt（1 WACCt）s-tFGV2t=∑∞s=t实际ΔEVAt-预期ΔEVAt（1 WACCt）s-t（3）内在价值与市场价值综上，我们将t时期的公司价值分解为以下几部分：①投入资本，即公司的账面价值，用ICt-1表示；②资本创造值，即未来保持现有规模和盈利能力的经济利润的折现值，用SVAt表示；③内部经理人理性预期增长值，即经理人对公司未来成长性的合理估计的折现值，用FGA1t表示；④公司外部投资者由于行为偏差对公司价值的估计偏差，是市场的泡沫成分，用FGV2t表示。
前三部分构成了公司的内在价值（Intrinsic Value， IV），用IVt表示，即未来所有实际的EVA加上现有的投资资本，即公司当前运营价值（COV）与预期EVA增加值（FGV1）之和。
IVt=COVt FGV1t=ICt-1 SVAt FGV1t而t时期公司的市场价值（MVt）等于当前运营价值、内部经理人理性预期的增长值折现加上外部投资者的非理性判断偏差。其表达式如下：MVt=IVt FGV2t=ICt-1 SVAt FGV1t FGV2t7.2.2投资者的有限理性对公司价值的影响在公司价值形成中，首先是投资者的有限理性导致公司定价偏差，进而这个定价偏差反作用于公司的内在价值。
在一个有效的市场中，与基础资产相关的所有信息能够完全、充分地反映在价格上，那么该价格是相等或相似于金融资产的价值的。但是，在一个充满不确定的经济现实中，信息是纷繁复杂的，信息的收集也是花费成本的，不同交易者收集、分析信息的能力是有差异的，所以交易者占有的信息也是不完全、不对称的，从而产生了噪音。在这一前提下，交易形成的价格是不充分、不完全的，与金融资产的价值存在着偏差。
Shefrin和Statman（1994）将投资者分为两类：信息交易者和噪音交易者。信息交易者是严格按标准CAPM行为的理性投资者，他们不会受认知偏差的影响，只关注组合的均值方差，而且通过套利使资产价格趋向于理性价值，因此也称为理性交易者或套利交易者。噪音交易者则不按CAPM行事，他们会犯各种认知偏差错误，并且没有严格的均值方差偏好。
Black Fisher（1986）将噪音交易者定义为把“噪音视为真正的信息而进行交易的人。噪音交易者有着与信息交易者不同的行为特征：①错误地认为他们掌握了有关风险资产未来价格的特征信息，这些信息可能来自于技术分析师、股票经纪人或者经济顾问的一些虚假信息。②对未来价格表现出过分主观的错误看法。③对选择证券组合依据一种不正确的理论等。尽管行为表现有所不同，但他们的本质是相同的，即在信息不完全下对未来价格的判断是有偏差的。
尽管外部投资者无法对公司的经营决策产生实质的影响，但是投资者通过买卖流通在二级市场上的股票以实现自己对公司价值的判断。投资者从媒介收集到公司价值判断的相关信息，对信息进行加工判断，从而在头脑中形成对该公司价值的意象。
投资者价值判断过程中的认知与情绪偏差会导致决策偏差，并进一步导致资产定价的偏差，而资产定价的偏差会反过来影响投资者对这种资产的认识与判断。这一过程就是”反馈机制。这种股价与投资者反应的相互作用，被Shiller形象地称为“反馈环。当各种外部因素与投资者情绪相互影响，推动形成同一方向的预期时，鉴于投资者作为一个群体表现出心理群体的特点而产生羊群效应，就会导致市场的系统性偏差，并有可能通过反馈机制不断放大。系统性的价值判断偏差，使上市公司权益的市场价值偏离其内在价值，并且这一偏离的维持时间是不确定的，不一定能在短期内通过理性套利行为得以消除。
这种定价的偏差也可能被公司和机构投资者所利用，他们有意识地诱导噪音交易者基于噪音进行交易。公司的CEO可能会制造相应的信息，以利于股票定价正反馈机制的形成。为此，他们可能运用一些手段增加其股票收益，如通过兼并收购或利用新的金融工具增加会计利润等，满足投资者不断增长的期望，从而使股价不断地上涨。股票市场的价格高估，使上市公司更好地利用”市场时机从市场上融资，实现其公司短期市场价值最大化的目标。CEO的利益与公司市场价值的关联性越强，他们就越有动机利用市场的非理性做出他们的财务决策。
投资者系统性的认知与行为偏差可以驱使公司市场价值偏离其内在价值。那么，投资者的这种噪音又是如何通过价值驱动因素驱动公司市场价值偏离其内在价值的呢？
公司的投资行为也是决定公司价值的因素之一。Miller和Modigliani（1961）指出，假设一个公司有一项能产生平均回报率为ρ的投资机会，投资期间内，投资额与收益呈固定比例的线性相关。相反，对于高成长公司，公式（7-2）表明实际收益对股价的影响远远小于对未来增长率g的影响程度。这时，投资者的偏差主要通过影响对投资收益增长率的估计，从而影响股票的市场价格。有关公司投资机会和投资收益率变化的信息对投资者的偏差影响最大。投资者的过度自信使投资者脱离实际地认为公司始终保持较高的投资收益率。
在证券市场上，蓝筹股代表低成长公司的股票，科技股代表高成长公司的股票。蓝筹股往往被视为价值型股票，因为其公司市场价值偏离公司内在价值的程度相对较小。这是因为蓝筹股公司的实际收益NE比较稳定，未来收益增长率g比较小，其价值的不确定性因素较小。那么，投资者对低成长公司的定价偏差主要表现在对实际收益的错误估计上，但由于不确定性较小，投资者的定价偏差FGV2相对较小，因而公司市场价值（MV=IV FGV2）中的有限理性成分（FGV2）较小，公司市场价值与公司内在价值的拟合度相对较好。相反，高科技公司的未来增长率g相对稳定，实际收益NE较大，其不确定因素也相对较多，有限理性的投资者容易形成对其高成长神话的憧憬，使得市场价值中的有限理性成分（FGV2）较大，于是市场价值较大地偏离其内在价值。如果投资者的这种系统性认知偏差朝一个方向发展，对高成长股票以及整个股票市场有着持续而执着的憧憬，那么这样的定价偏差（FGV2）可能继续膨胀，形成股票市场的泡沫。