格雷厄姆的防御型／创业型投资人之区分法，并未落入传统较少／较多的观念窠白。在他的想法中，风险的高低并不在于投资人所可以忍受金额损失的多寡，而在于投资人所能投入研究时间的长短：
一个古老且稳当的原则就是，没有能力承担风险的人，就只能预期相对较低的投资报酬率；这也发展出一个普遍的认知，投资人可预期的报酬率多多少少应该与其所可以承担的风险相对应。我们的看法则不同：投资报酬率的高低应该取决于投资人所愿意、而且能够投注关照这件事的心力多寡。
防御型投资人需要的是不怎么需要打理、极为安全的投资组合，而创业型投资人则可以主动监督、管理自己的帐户。换言之，是投资管理的密集程度，而不是可以额外承担的风险，提高了投资报酬率。
虽然巴菲特坚信所有的投资人都应该注意当时金融市场的动态，但有些论点还是较支持格雷厄姆的二分法--有些投资人可以投入较多的时间与心力在投资组合上，他们理所当然可能有较高的投资报酬；另有一群人则是常为人忽视、把生活重心放在工作或个人企业，而不在投资管理上，当他们采行防御型的投资策略时，也一样能够妥善管理好个人的投资组合。巴菲特本人也持有柏克夏哈萨威公司基金相当的股份，他同样需要每天花一些时间看盘。
有些投资人被误导，错认为所有采行价值投资法的投资组合，都是慢吞吞、动力缺缺的老弱残兵。
1995年夏天，一位基金公司的年轻主管与一位财经记者讨论投资管理的问题，后者提到了价值投资法中涉及投资组合的一项理论，“没错，”这位经理人回答，“你知道我们是成长型的共同基金，和价值投资法相比，我们可是积极多了！”几分钟以前，这位主管才很骄傲地指出，扣除费用之后，有些成长型基金的平均年投资报酬率可以达到15％～18％。
较之其他表现甚至不及道琼工业指数的基金来说，这样的绩效当然是相当不错的；但如果和保守型价值投资者的长期投资（至少十年）绩效相比--大约在17％～27％之间，这样的绩效则是远远不及。研究显示，根据格雷厄姆法则投资低本益比股票（理想的本益比是6，不过并不多见），在不同市场可以有介于16．8％到，37％的投资报酬率。成长型股票有时涨势会较为凌厉，但除非将企业成长较换成实质的股价，否则这样对投资人又有什么好处呢？
有些投资理财作家质疑价值投资法的实行者放弃了原则，特别是当这些投资人的作法似乎比一般作法更为“保守”时。看来这些作家是混淆了“保守”与“遵循传统”的分际。
（二）建立投资组合的要领
寻找个人所发掘且尚未受投资大众所注意到、被低估的价值股，在某些人看来可能是既传统又保守，但结果却往往有天壤之别。
1．“保守”何妨
巴菲特35岁那年，当他还在经营巴菲特有限合伙公司（Ruffett Limited PartnershiP）时曾经提出，他对于保守型投资的定义深感挫折。他的牢骚显然是在说巴菲特有限合伙公司比大多数的共同基金保守。“毋庸置疑地，这些投资公司操作资金的方式比我们传统，”巴菲特如是写道，“对大多数人来说，因循旧规（conventionality）和保守主义（consenrvatisn）是很难区分的。”
这是不对的，巴菲特指出，“真正的保守行为出自于有智慧的假设、真正的事实，以及台理的论断；这些因素也许会产生传统的行为，但很多时候也会有非正统的结果产生。”
2．达成投资目标
有多少投资人，就会产生多少投资目标。格雷厄姆的学说可以运用到任何投资目标上：希望可以尽量延缓缴交税赋的人，可以买进股票然后持有一段较长的时问：
需要现时收入的人，可以从许多配股的股票来做选择，有些甚至也有很不错的股价成长率；选择避免特定产业的投资人--例如烟草、酒类、军火或坠胎药制造商等，则可以轻易运用价值投资法则达成目标。他们可以找出很多不管是道德标准或财务标准都能达成投资目标的证券。这些投资法则只是通则，运用之妙全然存乎一心。
（三）适当的投资报酬率
格雷厄姆告诉投资人，应该对于投资活动抱持正确的态度--不只是在买卖操作上，也在于报酬率的正确期待上。对于投资组合过多或过少的期待，都会对投资人有所误导。
贪婪固然会导致错误的决定，但令人费解的是，也有许许多多的人致力追求平庸。成千上万的投资人买下指数基金（Index Funds），在市场下滑时同步损失，而市场上扬时的所得则又不超过大盘涨幅的获利。同样令人不解的是，这些基金经理人通常以道琼工业平均指数做为绩效良好与否的评断标准。
花费心力钻研投资法则的人，也许不愿意只满足于和道琼工业指数相同的绩效表现。这个指数偶尔会有手气不顺的时候--1973年指数下跌13．12％，1974年又下挫23．14％；但有些时候跟着道琼工业平均指数走，却也是一件幸运的事：1975年道琼工业指数就上涨44．4％。
通常，道琼工业平均指数的表现就恰如其名--“平均”而已。举例来说，1978年到1982年的四年期间，道琼工业指数一共上扬28．6％，平均每年涨幅7．15％，长期来说，股票的平均涨幅是每年9％～10％（幸运的是，股票市场的长期走势是趋高的）。
要达成和道琼工业指数相当的绩效表现并不困难--只要以等值金额购买，组成道琼工业指数的三十种股票即可。有一个简单的方法可以提高这些道琼股票的投资报酬率，那便是运用价值投资法则，投资这些组成道琼工业指数的股票--买进价值被低估的、卖出价值被高估的，同时保留相当金额的资金在现金或债券上，以便利率上扬或股市向下修正时做为缓冲之用，麦可·欧亥金斯（Michael O"Higgins）在《超越道琼指数》（Beating the Dow）一书中说明了类似的投资方法。
合理的投资报酬率究竟是多少？在投资组合管理上，用心的客户应该可以获得每年12％一15％的复合投资报酬率，这样的投资报酬率在历史上是有迹可考的。
“不管投资金额大小，如果在进场投资股票时，只期待每年12％的投资报酬率，而不是每周50％，应该会有较好的长期表现，”查尔斯·道在本世纪初如是说，“每个人都知道这样的观念和经营个人的生意应该是一样的，但谨慎而认真经营杂货店、工厂或是房屋仲介公司的人，却总认为投资股票和做事业的方法应该是两码子事。这真是太离谱了。”
巴菲特甚至也认为，理想的资产投资报酬率应该是每年15％，超过这个数字就是锦上添花，就像是蛋糕上的奶油雕花。巴菲特的蛋糕上有许许多多的奶油雕花，因为他花了很多心力在工作上。即使在累积多年成功经验之后，对于他所购买的股票，巴菲特仍致力追求相当的投资安全边际。
（四）分散风险
分散风险是格雷厄姆建造“安全边际”的三大基石之一。他把分散比喻为赌轮盘的算术。如果猜对正确数字的奖金很低，赌的人押越多数字就可能输越多的钱；但如果猜对数字的奖金很高，押注的数字越多，当然奖金也越高。从另外一个角度来说，潜在获利愈高，分散所得到的好处也越大。
有办法每次都选中赢家的投资人，是不需要做风险分散的。但大多数的投资人并没有这样攻无不克的本事，那么分散至少就可以带来下列的好处：
·从总投资报酬率的角度来说，分散可以摊平市场下跌的损失。所有股票不会同时下挫、同时上扬。投资人合作协会（National Association of Investors Goroporation）把这个称为“五定律”（Rule of Five）：“购买五档股票之中，有一档会陷入未曾预期的困境，三档左右会达成预定目标，有一档会有突出表现。”
·当需要现金的时候，分散可以提供必要的缓冲剂。非得卖股票求现的时候，分散可以给投资人比较多的选择。就像格雷厄姆所说：“不管在什么时候，当被迫要卖出股票时，可以不必在乎当时股票的价格，这种真正的投资人是很少见的。”
·当利率走势出现变化或有其他影响股价因素出现时，分散可对投资组合提供一定程度的保护作用。每一个投资组合都应该包含利息收入，做为分散组合的一部分。
·分散可以提高买进林区所谓“十垒打”（ten-bagger）股票的机会，也就是表现突出而有效提高整体投资组合报酬率的股票。
1．格雷厄姆第一分散法则
格雷厄姆说：“我的基本原则是，投资人应该至少把25％的资金放在现金或债券上，另外至少25％的资金放在股票上；其余50％则可以视当时股市与债市的状况，适当分配投资股票与债券的比率。”
运用分散技巧的方法之一是想像一个算盘。算盘的左方，应该有1／4代表投资股票的珠子；另一边应该有1／4代表可以带来固定利息收益的债券或定存等投资；至于中间的珠子，则可视市场状况决定向左或向右移动。如果有许多超值的股票可供投资，大部分的珠子就会移到左边；如果好股票委实太少，而政府公债或定存可以提供相当高的利率、或者有其他保证收益的投资，那么，大部分的珠子可能会移到算盘的右边。
当不知道如何取决的时候，应该优先选择股票。即使是最保守的投资人，也应该在投资组合中尽可能提高股票的比重。根据葛拉汉的说法，这有两种理由：
当通货膨胀急速上扬时，股票可以有最好的保值作用。
股票在历史上的投资报酬率。本来就优于其他任何形式的投资工具。
同时，最机敏的投资人也觉得，握有现金是一件自在的事。在1995年的股东大会中，巴菲特解释：“现金是一种残余资产，如果我们喜欢其他的投资标的，我们就用现金去买。如果实在找不到值得买的东西，我们也绝对不会因为手中还握有现金，就强迫自己去买一些别的东西。”
格雷厄姆指出，债券等价物与现金自下面几个功用
保护作用。
做为预留价值的仓库。
做为可以提供较高投资报酬率的来源，一虽然往往只是昙花一现。
投资政府公债、公司债以及其他支付利息的有价证券，足一件相当复杂的工作。最近20年来出现的货币市场基金、债券基金以及其他以赚取固定利息收益为目的的证券，大大影响了债券工具的投资方式。这些工具当中，国库券（Treasury Securities）、定存是较简单易懂的，而公司债、地方政府公债（Municipal Bonds）则是另一回事。投资高风险的债券需要相当的金额，以便达成有效的风险分散，也许到头来投资人会发现，投资债券基金还是最简单、安全的方法。
在某些状况下，特别股（preferred stocks）可以取代债券，但基于税赋因素的考量，特别股也许更适合机构投资人。
至于要投资债券或是债券的等价物，则视投资人个人的目标而定，通常有如下两种情况：
资本安全性：最好的方法就是直接购买政府公债、由政府背书的定存或是货币市场基金。在这些状况下，投资人总是可以拿回本金，而且有固定或变动利率的利息收入。
尽可能提高利率：在专业经理人操作下，债券基金通常会取得最高的利率。但如果外在环境有突发状况，投资人也可能发现债券基金的净值（NAV）或是赎回价格低于原始每股投资价格，至少在报表上，投资人是亏钱的。当市场状况回稳时，基金净值应该会回归正常，但债券基金并不保证投资人可以完全拿回本金与固定的利息收入。
2．格雷厄姆第二分散法则
任何投资人的投资组合中都应该握有够多种类的股票--或者，就如同格雷厄姆所说，“适当但不过分的分散。”1929年股票大崩盘以及接下来的大萧条期间，格雷厄姆手边同时至少持有75档以上的股票。这么多的股票不是小数目，但格雷厄姆有他的理由：“我们操作的主要策略是一视同仁地购买‘价格低了净流动资产’的普通股，稍后，特别是当股价获利率达每年20％或更高时，再行卖出。在某些时候，我们的投资组合中通常有超过100档以上类似的超值股票；过去35年来，其中90％为这个投资组合赚取了令人满意的利润。”
换句话说，格雷厄姆有能力挖掘许许多多价值被低估的股票。在不是很重视这些股票品质的状况下，他买进了许多不同种类的股票；而这个投资组合的安全性就由分散投资许许多多的低价股来达成。随着时间递移，这类的低价股越来越少，适得格雷厄姆不得不开始重视股票的品质。
直至今日，还是有一些公司--甚至是体质良好的公司，会出现令人瞩目的超低价位。每个人在其投资组合中，部应该有一个特别的位置留给这些所谓的“格雷厄姆特价品”股票。
附录：格雷厄姆特价品
1930年代成立的欧克工业（Oak lndusⅡles），是一家电子零组件制造公司，就在1980年代初期，一乡之间成为耀眼的明星，由于有线电视产业必起，连带带动选台器与相关器材的需求大增，而这些零件制造商也因此水涨船高。但欧克工业的命运却不如该公司总裁所称地那么神奇。
业绩步步高升的同时，该公司总裁开始斥资在南加州建造豪华的企业总部，同时将董事会移师巴黎举行，大肆挥霍支出。
不过，当科技类股出现回档整理情形时，欧克工业则是惨不忍睹。1984年该公司亏损达每股5．84美元，帐面的有形资产也是赤字，达到每股一3．62元。1983年该公司停止配息，这是自1934年来的头一遭。这家在1980年代初期股价达2位数以上的公司，到了1991年股价已是江河日下，成为每股1美元，有时甚至以不到1美元的价位成交。
公司营运局势丕变之后，为了生存，欧克工业更换了好几任经理人、换回比较朴实的企业总部、也卖掉了一些事业部。1990年该公司首度转亏为盈，1991年该公司的帐面有形资产回升为每股1．02美元，面盈余则是每股7分。资产负债表与损益表都有明显起色，但股价仍然在每股1美元左右徘徊。
1993年欧克工业宣布一项5股换1股的股权浓缩措施，企图改变该公司低价股的刻板印象。突然之间，市场开始注意这家公司的股票。1995年之前，该公司的股价已达每股29美元，换算做股权结构调整前的价位，约是每股5．8美儿。如果投资人在1993年以每股1美儿的价位购买欧克工业100股（即100美元），1995年就等于持有20股的废公司股票，总值580美元--相当于每年240％的投资报酬率。