如果这台机器能存在100年，我们就按100年来计算。可是企业并不是机器，我们无法确定它还会存在多少年，每年产生出多少收益。如果我们按50年计算，它可能3年内就倒闭了，我们就高估了。如果我们按5年算，它可能会成为一家存在百年以上的企业，那我们又低估了。
从收益的角度来划分，企业基本上可以划分为三类：收益递增型企业、收益平稳型企业和收益递减型企业。下面我们就针对它们逐一进行分析。
先来说收益递增型企业。从客观的角度来讲，收益递增型企业的收益也不可能无限制地增长，它在增长到一定程度的时候会变成收益平稳型企业。若是经营欠佳，也可能变成收益递减型企业。所以，在找到一家收益递增型企业之后，我们就需要先来看一下它的历史收益情况如何，如图11.1所示。
单位：元
单位：年
图11.1 山西汾酒1994年至2012年摊薄每股收益折线对比图（数据引自证监会官方网站）
注1：以1994年为第1年。
图11.1为山西汾从1994年上市以来到2012年的摊薄每股收益。虽然前期几年内收益有些下降，但它的总体收益趋势还是向上的。山西汾酒收益年平均增长率约为10%，市净率高于1。所以，山西汾酒有可以创造比我们最低要求还要多的收益的能力。不过，我们还需要注意的是，不能因为它现在收益趋势是向上的，就极其乐观地说它以后每年也能增长10%。
对此，格雷厄姆建议至少要进行10年的预估。大师的观点没错，但现在的情况和他所处的时代稍有不同。如果只关注10年的话，股价有可能一直都处在比较低的水平。所以，在这里，我们将预估的时间调整为30年。
尽管如此，我们在估值的时候一定要保守。保守虽然可能估值比较低，可能你没有那些耐心去等它足够低的时候再买进，但保守能让你不犯错误。我们也说过，买入价格直接影响到最后的收益。5元买进与8元买进，对于涨到10元来说，一个赚100%，一个赚25%。所以一定要保守。
还是回到山西汾酒的例子。它最近19年间的增长率约为10%，我们预估其后第一个十年它的增长率保持不变，还是10%，第二个十年我们保守一些，预估其增长率为5%，第三个十年我们更保守一些，预估它没有增长，变成收益平稳型的企业。那么我们对于它的预期收益就是图11.2的样子。
山西汾酒未来30年预估收益折线示意图
根据2012年年报，我们可以知道山西汾酒每股收益为1.53元。这样，按照上面的预估方法，多少折现率才比较合理呢？如果还按照5.32％的长期国债利率，那我就去买国债了。我们要求的远比5.32％要多，多多少？至少要多1倍，所以我们按照10.64％的折现率，如表11.1所示。
表11.1山西汾酒利用收益直接折现数据
年份项目预期每股收益（元）收益折现（元）
中的折现方法，将所有的折现值加起来为28.08元，所以我们按照最保守的原则来投资，那么28元就是我们设置的分水岭了。28元以下，按我们对企业真实价值的分析来说，它值这个价。如果你觉得这样还是有点高估，我还想要更多，至少美国股市年平均回报率都能达到13％，我也想要13％，方法是一样的。如果按照13％的折现率来计算，对于山西汾酒的估值为22.06元，相差6元。
从这一点，我们也可以看出来，如果想赚得更多，买价就一定要低。如果你很知足，10.32%的折现率就可以了，那就花高点儿的价格来买，只是这种预估要有个限度。
说完了山西汾酒，再来看白云机场的估价。图11.3是白云机场历史平均每股收益的情况。
单位：元
单位：年
白云机场2005年至2011年每股收益折线对比图
注：以2005年为第1年。
从2005年到2011年，白云机场的每股收益连续7年上涨，年平均涨增速为13.59%。我们还是按照预期30年的年限来估价，本着保守估价的原则，第一个十年预估每股收益增长为10%，第二个十年为5%，第三个十年为0。还是列出估出表，再计算出折现值加总，我们直接用10.64％的折现率来折现，如表11.2所示。
白云机场利用收益直接折现数据
年份项目预期每股收益（元）收益折现（元）
将折现值加总为15.45元，那么我们再给15.45元加一些安全边际，而现在的价格确实存在着低估的问题。如果按照13％的折现率来估价，其价值为11.83元。
现在，针对白云机场，我们给出了两个档次的价位。为什么要这样做呢？这是因为，我们在进行估价的时候会出现一定的误差。有时候因为高估而过早地进场，就会被套一段时间；有时候又会因为对它有所低估，一直在等低价，结果没到低价它就直接上涨了。无论是前者，还是后者，如果发生这样的事情就太尴尬了。
所以，为了谨慎起见，建议大家将折现率分为几档进行估价，在每档价格达到条件时分批进场。这样一来，亦可以避免在错估的时候一次性进场的损失，二可以避免因为过分低估而买不到股票的尴尬局面。
平稳型收益的企业那就相对简单了。我们不对它进行任何预估，它现在是多少收益，以后我们也假定它就是多少收益，用给出的公式进行计算，将最终的折现值相加即可。
至于收益递减型公司，估价对于它来说已经不那么重要了。因为运营情况不佳，很多投资者在发现企业的真实情况之后，会观望，继而大量减持甚至停止投资。
什么时候买进的问题说完了，那么什么时候卖出呢？股神巴菲特为我们提供了一个很好的样本。他在股价到达16元的时候卖出了中石油的股票。为什么要卖呢？这里面还是关系着无风险收益的问题。按长期国债的利率5.32%来计算，第二年除了本金之外，除了本金之外，我还能收获利息5.32元。当时，中石油的年报中显示当时每股收益接近0.8元，而股价达到16元的时候，正好收益率是5%。这个数字和长期国债收益率相差无几。如果股价再高，分母就越大，那么收益率就会低于5%。
如果你是一个理性投资人，计算出这样的结果，还会继续买进中石油的股票吗？所以，在这个时候抛出中国石油正是最恰当的时机。这样来看，什么时候买进，什么时候卖出，大致上可以做出一个初步的判断了。
分散投资和偶然机会：鸡蛋和篮子
价值投资必须要将筹码分散开，因为我们对于收益是预估的，而预估的东西就带有一定的风险性，很有可能会出现分析错误的情况。那错了怎么办呢？是因为价值投资的总原则错了吗？显然不是。真正的原因是凡事都是有一定的概率的。预估既然有一定的风险性，就会有正误交替出现的情况。所以，我们要尽可能把筹码分散开。这样分析正确的概率就会变大了。
不过，筹码只是放在篮子里的鸡蛋，我们还有选择篮子的问题。篮子有两千多只，就算我们分析财务报表来筛选，最少也能剩下100只，我们不可能将100只股票都买进，只能进行选择。那么该如何选呢？可以肯定的是有核心竞争力的企业通常都是龙头企业。但是，确定这一点之后还不能完全解决问题，因为龙头企业的股票价格通常情况下都很高。这时候就用到价值投资了。
巴菲特总强调以合理的价格买进，到底合理的价格要有怎样的合理性？它不是看到经营状况良好的公司就拼命提高其市盈率，看到经营状况不加的公司就“痛打落水狗”，而是要找到它真正的内在价值，这就用到了我们的估值模型了。此外，还要加上安全边际。不过，这最后还要取决于你是哪种类型的交易者。
而有些时候这些篮子会出现一些问题，比如奶业制品出现了问题，比如白酒出现了塑化剂，比如肉业出现了瘦肉精。但是，上述商品都是我们生活的必需品，我问题一旦解决了，价格还会回归价值。这些问题都是偶发性问题，而VCD机被淘汰就是永远的问题了。所以，一旦遇到了这样的事情，就是我们逢低介入的机会。平时找不到龙头企业股票低价的时候，这是千载难逢的好时机，但是也要注意的是，你要找到所谓“合理”的价格。
最后的总结
无论价值投资写多少本书，出了多少专着，其实就是一句话，把它当成生意来做。你要的不是一夜暴富，不是一年几倍，而是踏踏实实地坐下来，算算账。算算它到底值多少钱，再看看你愿意出多少钱来买它。好的企业其实两点最重要，一为开源，二为节流。开源，关注的是收入是否可持续；而节流需要弄明白成本费用是否可控制。
也许你会说自己不是一个企业的经营者，你想对企业进行财务分析，可是根本无从下手。这根本不是问题，企业的经营者无非也是企业的家长。你把企业的经营当作家庭的日常经济开支，无外乎也就是那两点--开源和节流。能不能赚来钱，能不能再省一点。能用洗脚水来冲马桶的家庭，和水龙头无时无刻不是开着的家庭相比，哪一个家庭会过得更好呢？
同样你也可以类比，一个节俭到打印纸会两面用完和一个无处不铺张浪费的企业相比，哪一个的成本会更少一些呢？答案很明显。重要的是你是从什么地方能找到数据得出答案呢？这也是本书最想告诉大家的，财务报表中的科目繁多，总得给该专业外人士认知范围内能对应上的项。
比如，是否节俭看管理费用，是否节据看财务费用，是否有竞争力看毛利润，是否提高效率看成本，财务有没有危机看负债，是否赚钱看净利润，有没有活动资金看自由现金流，等等。
可以量化分析的数据，是我们评判一个企业好坏的依据。但一切数据都量化分析了，未免显得有些胶柱鼓瑟，不知变通了。儒家讲男女授受不亲，这是经，但嫂溺还要援之以手，这就是权。有时要从经，有时要从权。
比如我们重点说的毛利率，给出了一个量化分界线为30％，可任何企业都需要在30%以上吗？大型超市却是越低越好，好的超市毛利率通常都在10%左右，甚至低于10%。再比如奢侈品，如果毛利率仅仅为30%，它就不是奢侈品了，而是一般普通商品。所以从权时，我们首先要为企业的主营业务进行定性，定性后再进行量化分析，才能有的放矢。
从这一点可以看出，经济无处不在，看似高深莫测的财务分析，只不过是利用我们日常生活中日用而不知的常识来做先行判断。不要担心，不要畏难，报表分析只不过是将我们的常识进行归纳总结，推出一些我们平时不会注意到的论点，再系统会地将常识进行量化，从而得出结论。
如果你是一个生活中注意观察的人，如果你是一个热爱生活的人，我想这些对你来说，并不算难。