书城管理金融市场学教程
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第33章 股票市场(5)

[例4.4]、某投资者持有A,B,C,D4种股票,组成一个投资组合,这4种股票价值占投资组合总价值的比率分别为10%,20%,30%,40%,它们的收益率分别为8%,9%,10%,11%。则该组合的收益率为:

0.1×8%+0.2×9%+0.3×10%+0.4×11%=10%

二、股票投资风险

股票投资是高风险投资,股票投资风险是股票投资收益的不确定性。在股票投资过程中,投入的本金是一定的,而收益的获得却是发生在未来,其数额是不确定的。在持有股票的期间,投资人必须承担收益变动的风险。

与股票投资相关的所有风险统称为总风险,总风险可以分为系统风险和非系统风险两大类。

(一)系统风险

系统风险是指由于某种全局性的因素引起的股票投资收益可能的变动,这种因素对市场上所有的股票收益都产生影响。在现实中,所有发行股票的公司都会受到一些共同因素的影响,这些因素包括社会、政治、经济等各个方面的变动。由于这些因素来自公司外部,是公司无法控制和回避的,因此又称为不可回避风险。这些因素会对公司产生不同程度的影响,投资者不能通过组合投资而分散,因此也可以称为不可分散风险。系统风险主要包括政策风险、市场风险、利率风险和购买力风险四种。

1.政策风险

政策风险是指政府有关股票市场的政策发生重大的变化或是有重要的法规、举措出台,引起股票市场的波动,从而给投资者带来的风险。

股票市场作为资本市场的主要组成部分,对一国的金融秩序有着重要的影响,各国政府无不对本国的股票市场加强管理。政府会综合运用法律手段、经济手段和必要的行政管理手段引导股票市场健康、有序的发展。而这些手段的运用往往会对整个股票市场造成广泛的影响。一般说来,股票市场法律制度健全的国家,市场运行按照完善的法规、制度进行,市场发展较为健康,政府较少运用政策手段干预市场,因此投资的政策风险较小;而股票市场法律制度还不够完善的国家,政府会更多地运用政策手段干预市场,投资的政策风险就较大。一旦出现政策风险,市场上几乎所有股票都会受到影响,因此属于系统风险。

2.市场风险

市场风险是指由于股票市场的长期趋势发生了改变而引起的风险。这种长期趋势可以通过对股票价格指数或股价平均数来分析。

股票市场变动受到多种因素的影响,但是决定性的因素是宏观经济的变化。宏观经济的变化体现了一个国家或地区总体经济运行周期的变化,往往会影响整个国家或地区的各个行业和企业。所有股票都会受到宏观经济变化的影响,但是,股票的价格变动并不一定与宏观经济的变化同步,往往存在提前效应。通常,在宏观经济刚出现衰退迹象的时候,股价指数就已经开始下跌;股价指数通常又能领先于宏观经济走出低谷。

造成这一现象的部分原因是存在投资者的心理预期。

市场风险是无法回避的,投资者无法通过组合投资的方法回避市场风险,可以做到的是判断大的行情趋势,并且顺势而为。

3.利率风险

利率风险是指市场利率变动引起股票投资收益变动的可能性。市场利率与股票价格呈反方向变动,即利率提高,股票价格水平下跌;利率下降,股票价格水平上升。无论是利率管制还是利率开放,一国或地区的中央银行都将利率政策作为重要的货币政策工具。同时,在利率开放的国家和地区,市场利率又会随金融市场的资金供求关系而变动。而利率的变化会影响公司的融资成本,进而影响其利润,最终影响股票价格。利率变化也会改变投资者对投资工具的选择,影响股票市场的供求关系和股票价格。利率风险是各个公司无法回避的,也是系统风险之一。

4.购买力风险

购买力风险又称为通货膨胀风险,是由于通货膨胀、货币贬值给投资者带来的实际收益水平下降的风险。在通货膨胀情况下,物价普遍上涨,企业生产经营的外部条件恶化,股票市场也会受到影响,因此购买力风险也是难以回避的。在通货膨胀下,股票的价格也会上涨,投资者的货币收益会增加,但股票价格的上涨一般没有通货膨胀率高,而实际收益率=名义收益率-通货膨胀率,这时投资者的实际收益率是下降的。在恶性通货膨胀下,整个经济活动都受到影响,股票市场的价格水平也会下降。

(二)非系统风险

非系统风险是指只对某个行业或某个公司的股票产生影响的风险。它通常是由某种局部的、特殊的因素引起的,只对个别或少数股票的收益产生影响,而不会对整个股票市场的价格产生影响。由于非系统风险可以通过多样化的组合投资加以分散,因此又称为可分散风险。股票的非系统风险包括经营风险、财务风险和信用风险等。

1.经营风险

经营风险是指由于公司经营状况变化,引起盈利水平改变,从而产生投资者收益率下降的可能。经营风险可能是由公司经营决策失误、管理混乱导致的,也有可能是由公司以外的客观因素引起的,如政府产业政策的调整、市场情况发生变化等,但经营风险主要是来自公司内部的决策失误或管理不善。股票的收益取决于公司的盈利情况,经营风险会导致公司盈利的下降,从而对股票的收益造成影响。

2.财务风险

财务风险是指公司财务结构不合理、融资不当,而导致投资者收益下降的风险。公司往往是负债经营,通过负债可以提高财务杠杆率。当公司的收益率高于负债利息率时,可以提高股东的投资收益率;但当公司的负债决策失误,即公司的收益率低于负债利息率时,公司股东的收益率就会降低。严重时,公司会因为负债无法偿还导致财务危机,甚至破产,公司的股东就可能血本无归。

3.信用风险

信用风险是指公司发行的证券到期无法还本付息,而使投资者遭受损失的风险。

股票没有还本的要求,普通股票也没有固定股息,但是同样有信用风险。不仅优先股票的股息有可能缓付、少付,甚至不付,而且在公司不能按期偿还债务时,公司的股票价格会大幅度下跌,如果公司资不抵债,公司的股票将一文不值。

(三)股票投资风险的衡量

1.单一股票风险的计算

股票投资的风险是股票投资收益的不确定性,对股票投资风险的计量是计算股票投资收益变动的范围和程度。在概率论中,随机变量的离散程度可以用随机变量的方差和标准差来表示,一般用股票收益的方差和标准差衡量股票的投资风险。股票的未来收益率是一个离散的随机变量,未来的收益率有一定的概率分布,可以根据收益率的概率分布计算出股票的预期收益率,又可以根据股票的预期收益率和概率分布计算出股票收益率的方差和标准差。

[例4.5]、某公司收益上升、持平、下降的可能性分别为20%,50%,30%,相对应的股票收益率分别为15%,12%,10%。

2.股票组合风险的计算

当投资者投资多种股票时,股票组合的收益率是各种股票收益率的加权平均数,而股票组合的风险计算则需要考虑各种股票收益率之间的关系。有的股票收益率之间呈现正的相关关系,即两种股票收益率上升和下降是同向的;有的股票收益率之间呈现负的相关关系,即两种股票收益率的变化方向是相反的。同时,相关的程度也不一样,有的相关程度大,有的相关程度小。这种股票收益率之间的相关关系可以用协方差表示。

[例4.7]、一个股票组合中有A,B两种股票,在组合中的比例分别为40%,60%。

犆狅狏(A,B)=-0.1,A,B两种股票的收益率方差分别为0.4,0.5,则股票组合收益率的方差为σ2=0.4×0.4×0.4+0.4×0.6×(-0.1)+0.6×0.4×(-0.1)+0.6×0.6×0.5=0.196

3.系统风险的计算

方差和标准差是计算单一股票或股票组合总风险的指标。总风险可以分解为系统风险和非系统风险,由于非系统风险可以通过组合投资加以分散,市场不对非系统风险提供补偿,因此系统风险的计量十分重要。

系统风险一般用β值衡量。β值是用以衡量一种股票的收益率随整个股票市场收益率变动反应程度的相对指标。为计算简便,可以用某一综合股价指数收益率代表整个市场的收益率。因为综合股价指数包含大多数有代表性的上市股票,甚至包含了所有的上市股票,它的非系统风险趋向于零,只剩下系统风险。因此,根据综合股价指数收益率计算的某一股票的β值,可以作为衡量该股票系统风险的指标。

犿表示综合股价指数的方差。

三、股票投资收益与风险的关系

在股票投资中,收益和风险是共存的,收益以风险为代价,风险用收益来补偿。收益与风险的基本关系是:收益与风险相对应。也就是说,风险较大的股票,投资者要求的收益率也较高;风险较小的股票,投资者要求的收益率也较低。但是,决不能盲目地认为风险越大,收益率就一定越高。风险与收益率的基本关系只是解释了风险与收益的内在本质关系,即:预期收益率=无风险利率+风险补偿。其中的风险补偿只是对单个证券或组合证券系统风险的补偿。也就是说,投资中含有的系统风险越大,应该得到的风险补偿就越大,而其含有的非系统风险则不会获得补偿。现实中没有真正的无风险利率,一般用短期国库券的利率代替。股票的β值反映股票的系统风险程度,是指股票收益率的变动相对于市场收益率变动的程度。

CAPM模型反映了股票投资收益与风险的关系,但是否能够准确地衡量股票的预期收益率,在理论上还有争论。

以上是从单个股票,或者股票组合的角度讨论了股票的收益和风险。而股票的收益和风险最终都将由股票的价格来反映,整个股票市场的收益和风险是由股票价格指数反映的。

第四节、股票的价格与价格指数

股票价格是投资者最为关心的指标,因为股票的投资收益直接取决于股票价格,所有关于公司的有利和不利因素都将反映在股票价格上。股票价格受到多种因素的影响,经常处于波动之中。股票价格指数是反映股票市场价格平均水平和变动趋势的指标,是对整个股票市场行情的一种反映。

一、股票的理论价格

(一)股票定价的原理

股票是一种有价证券,其价格应该由其价值决定,但是股票本身并没有价值,它只是一种纸制的凭证或电子符号。股票是所有权凭证,它可以给股东带来股息收入。正是这种未来的现金流使得股票有了价格,理论上,股票价格应该是其未来各期现金流的现值之和。也就是说,将投资者未来可以得到的现金按照一定的折现率进行折现后,就可以得出股票的理论价格。

(二)股票定价模型

股票定价最常用的方法是收入资本化定价方法。即将投资者预期的未来各期的现金收入进行贴现,并将现值加总,进而得出股票的内在价值。

由于股票的现金流量主要是预期的未来股息收入,因此用收入资本化定价方法决定的股票内在价值的模型,被称为股利贴现模型。为股票定价的关键在于预测未来的股利收入,由于股票没有固定期限,这就意味着必须预测无限时期的股利收入。为了简便计算,人们根据预期股利的变化,设计了不同的股票定价模型,最常见的是零增长模型。

股票投资的现金流量分为两部分,一部分是各期分得的现金股利,另一部分是出售股票的价格。零增长模型假设未来的股利按固定的数量支付,股利增长率为零。

在零增长模型中,股票的理论价格取决于每股现金股利和贴现率。现金股利越高,股票的理论价格越高;现金股利越低,股票的理论价格也越低。贴现率,即必要的收益率越高,股票理论价格越低;贴现率越低,股票理论价格越高。

二、影响股票价格的因素

股票的市场价格总是在不断地波动之中,引起股票价格变动的直接原因是供求关系的变化,在供求关系的背后还有一系列更深层的原因。公司本身的经营情况、重要的决策,以及涉及公司的重大事件等构成了影响公司股票价格的微观因素。而经济周期的变动、宏观经济政策的选择、市场的总体情况、重大的政治经济事件等对公司股票价格的影响,则是宏观因素。

(一)微观因素

影响公司股票价格的微观因素很多,其主要方面有以下几种。

1.盈利状况

判断一个公司经营状况好坏,最重要的是看公司的盈利状况。公司的盈利状况包括两个方面,一是利润总额,二是利润率。通常需要将这两者结合起来,才能比较准确地判断公司的盈利状况。一个公司同时具有较高的利润总额和利润率时,一方面表明其经营业绩较好,拥有较多的可供分配的资金,派发股息的可能性大;另一方面表明管理效率较高,未来的业绩增长较有保障。这将会增强投资者的信心,会增加对公司股票的需求,从而提升股票价格。反之,如果公司的盈利状况不佳,投资者就会失去投资信心,减少对公司股票的需求,从而使股票价格下跌。值得注意的是,公司的盈利状况一般只有在披露财务报告时,投资者才能了解,而股票价格的变动往往在财务报告发布之前就发生了。这主要是投资者对公司财务信息进行了提前预期。