但1997年上市公司的净资产收益率就不正常了，最高的桥洞不居中，偏到边上了。而这种不正常状态在1993~1995年间并不明显，从1996年开始，收益率在10%~11%的企业开始成倍增长。从1993年到1997年，中国的上市公司增长了2倍，但收益率在10%~11%间的企业5年中增加了10倍。
这是为什么？因为1995年中国证监会作出规定，上市公司须连续三年净资产收益率10%以上，方可享有配股权。于是，公司的收益率都奔10%来了。就好比规定结婚才能分房，于是大家忽然就“发婚”了。明儿个政府发话1.8米以上的男人喝啤酒不要钱，你就瞧吧，突然间男人个个都蹿高了，衣服都小了穿不得了，美了裁缝。
上有政策下有对策。
贺宛男是上海名记者，随手拈来几个例子，把上市公司的秘密兜了个底儿掉：甬城隍庙弄出个预计利润1000多万元来，并郑重其事地按33%税率交了所得税，这样净资产率就达到了10.18%；成都工益把自己的产品加价卖给自己，闹个水饱提高收益率；申达股份旗下有一家上棉二厂，1996年亏损2760余万元，申达股份与大股东申达集团密谋，由集团托管上棉二厂，一年下来上棉二厂依然亏损1990万元，于是这笔托管损失就得由申达集团用现金和资产来弥补，申达股份收益率就这样到了10.02%；等等。
上市公司造假的秘密，上市公司追逐净资产收益率的秘密，并不是秘密。
【第二十一回】·抗击索罗斯保卫港股
落泪曾荫权百般矛盾
坏了，大鳄手上还有港元
从1997年2月起，以索罗斯量子基金为首的投机大鳄大量做空泰铢。泰国央行动用外汇储备干预市场，卖出美元收回泰铢。在6月底的几天之内，泰国央行填进去百亿美元。万般无奈，泰国政府7月2日宣布，放弃实行了13年的泰铢与美元一揽子货币挂钩制度，让泰铢汇价自由浮动。当日泰铢兑换美元的汇率下降了17%。
这一天正是香港回归后的第二天。
击垮了泰铢的联系汇率之后，大鳄们又转向马来西亚、印尼、新加坡、韩国、中国台湾地区，并在10月狠狠地冲击了一下中国香港地区，恒生指数一度跌到8000点以下。香港特区政府接招儿。
1998年8月，大鳄们卷土重来，“我胡汉三又回来了”。8月5日至7日，对冲基金抛售港元达460亿，远超过当年香港特区政府年度财政预算的214亿港元财政赤字。香港金融管理局奋起抗击，动用外汇储备接下240亿港元，其他银行也接下46亿港元。而1997年10月，香港特区政府应战总共才用了30亿美元。
香港特区政府准备反击对冲基金的资金总额约为960亿美元，这是香港的外汇基金和土地基金，是香港人多年辛勤劳作积攒下的家当，被看做是保住香港经济的最后屏障。这令香港特区政府小心翼翼，衡量再三。
一轮交手后，香港特区政府发现坏了，大鳄们手上还有港元！政府是否继续抵抗？让香港特区政府担心的是腹背受敌，大鳄会在汇市、股市两方面同时进攻。
香港特区政府特首董建华手下有两员大将，一是香港财政司司长曾荫权，1944年出生，是香港154年历史上第一位华人财长；另一位是45岁的香港金融管理局局长任志刚，1997年被《欧洲货币》杂志评为最佳央行行长，且以年薪800万港币成为香港公务员首富。
8月14日是星期五，接下来将是三天公假。此日如果瘫了，后市不堪收拾。香港特区政府决定在这一天入市。
香港特区政府的救市行为是明着来，曾荫权公开发表声明说，他已行使《外汇基金条例》所赋予的权力，指示香港金融管理局运用外汇基金，在股市和期市采取应急行动，与投机炒家进行对抗，以此来维护香港的金融秩序。
8月14日上午9时30分，离开市还有半小时，曾荫权通知香港证监会主席香港特区政府要入市了，任志刚更亲赴前线督战。美资一轮沽盘打来，华资稳接反攻。更有中国银行、汇丰银行、恒生银行见银行股就扫，全不问价。另有和升证券行不仅挂出买单严阵以待四大地产股，更狂扫香港电讯，曾有30余买单排列，全是和升，威慑力甚强。
下午3时，曾荫权、任志刚和香港特区政府财经事务局局长许仕仁联合召开新闻发布会，号召华商入市，向索罗斯等众鳄宣战。
在其后的三天公假里，曾荫权仍按计划随邵逸夫到内地九寨沟，以示胸有成竹。某年德国人施拉普纳率中国男足闯世界杯亚洲预选赛，也按计划回家过圣诞节，以示爱家，但不幸中国队输了。
香港不能输。相持之后，8月28日是香港恒生指数期货8月合约的结算日，国际炒家手里有大批期货单子到期必须出手，此时，官鳄大决战！这一天不仅有大鳄的凶猛，也有散户的帮衬，自顾自解套，当时香港特区政府几乎是唯一买家。
8月28日，上午开市仅半小时，成交金额就突破了100亿港元。到下午4时，恒生指数下跌93点，报收7829点，守住7800点不失。期指锁定在7851点，成交金额为790亿港元，香港特区政府花费710亿港元以上。
据香港金融管理局数据，在8月14日至28日的两周内，香港特区政府吸纳的股票约1200亿港元，相当于当时整个市场7%的市值。9月5日，香港金融管理局推出7项维护联系汇率制度和遵循货币发行局制度的措施。9月6日，香港财政司又推出严肃香港证券期货市场纪律的30条措施。到10月30日，香港恒生指数重返万点大关。至此，香港金融保卫战结束。
但后来的事情没那么简单，由此开始，香港出现连续6年的通缩，有人认为，香港特区政府干预入市是原因之一。
信奉自由市场忍受责难
此次大战，香港特区政府共动用1637亿港元，相当于香港外汇储备的13%，将股指推高1200点，将8月和9月的期指差价成功阻止在600点。
在入市之前，香港特区政府已作好退出安排，即待大鳄们真正退出后，公布政府所持有的股份数量，并交由外汇基金之下的盈富基金管理，以图有序退出。
曾荫权率众与大鳄交战，也承担着道德勇气的考验。战事将完，曾荫权写给在加拿大弟弟的一封信于8月30日公开了：“今次政府在股票和期指市场有所行动，是迫不得已的决定。但我和我的同事，却因这政策决定被判上了破坏自由经济的罪名。面对种种指责，我当然不好受。你知道我向来奉行自由经济，因为我认为这是香港成功的基石。香港是投资者的天堂。但试问一句，如果这个自由市场受人操控，令利率和资产价格与经济基调脱轨，更令市民、本地企业和国际投资者终日人心惶惶，担心港元会因承受不起冲击压力而脱钩，这是我们所愿意见的自由经济吗？”
香港金融管理司司长任志刚也心情百般矛盾：“我和财政司司长曾荫权、财政事务局局长许仕仁先生都是信奉自由市场的人，当时真的不好过，一方面是自由市场的信奉者，另一方面却不愿看到香港的自由市场被外来资金任意操控，心情是百般矛盾。如果可以选择不干预的话，我们当然不想干预市场，但香港作为国际金融中心，又刚刚回归祖国，金融波动太厉害的话，对我们会造成很大的影响，最后不得不决定干预市场。”
世界上此类两难选择甚多。比如美国，个人有拥有枪支的自由，有自卫的自由，但枪祸便也有了如此之多的自由。
果然香港特区政府被群起攻之。高人如美联储主席格林斯潘，他说：“第一，我不认为这种做法会成功，第二，我认为这一举动会损害香港金融管理局在过去多年来赢取的极佳公信力。”86岁的经济学家弗里德曼极为伤心，他曾说过：“要看自由市场如何操作，就该到香港去。”这回被曾荫权闪了下嘴。弗里德曼1976年获诺贝尔经济学奖，被称为新自由主义经济学巨擘。香港本地人中反对者有香港大学教授张五常和《信报》专栏作家林行止。由于曝光频频，在当地公众中，他们比格林斯潘和弗里德曼还有名。
允许反对自己的声音公开发表，香港特区政府应受表扬。
也有支持香港特区政府的。首先是背后的祖国内地，这支持不仅是嘴巴上的。西方也有支持的声音。1998年9月初美国《洛杉矶时报》主笔普莱特著文赞许，10月下旬英国《泰晤士报》也发评论叫好。
美国《时代周刊》是矛盾的，它把香港特区政府入市列为1998年对投资者的最坏消息，却把中国人民币不贬值列入国际贸易的最好消息。也许《时代周刊》的态度并不矛盾——好与坏的标准，取决于对美国的利弊。
不管赞同还是反对，香港特区政府毕竟阻滞了金融危机在香港的爆发。而国际炒家损失惨重，索罗斯在1998年10月27日承认，他所管辖的4只基金分别亏损一至三成，将被迫倒闭一家，合并两家。
2000年7月，格林斯潘似乎也改变了看法，他在一篇文章中总结道：“政府的安全网及干预措施不能完全被取代，至少就短期而言，私营部门若缺乏官方援助，其应付外来冲击的能力及范围始终有限。”
港股10年市值增3倍
1997年香港股市的总市值为3.2万亿港元，到2007年5月25日达到15.06万亿港元，10年间增加了近12万亿港元，增幅高达3.75倍。香港股市一举超过多伦多及法兰克福股市规模。
2006年香港股市集资总额达到5245亿港元，其中仅在主板进行的IPO集资即达3321亿港元，是2005年的1650亿港元的2倍。这一年港交所超过纽交所，成为仅次于伦敦证券交易所的全球IPO集资额第二高的市场。
1997年恒生指数最高达16000余点，随后几年由于金融危机等原因，一度下滑到
6000多点。2007年6月中旬，恒生指数在21000点的历史最高位上运行，一度见22000点。
【存档】7年风雨《证券法》
1998年，《证券法》的起草开始加速；1999年7月1日，《证券法》正式开始实施。
《证券法》是经济学家厉以宁挑头起草的，他说当时有三个问题相持不下。一是《证券法》的范围有多大，它分两种意见，其一，已有《公司法》了，关于股票上市的问题已提到或已解决了，这样《证券法》就只管证券交易；其二，它们是不同类型的法，《公司法》是讲市场主体的规范，而《证券法》应是管证券，包括它的发行和交易。二是《证券法》对证券市场管理到什么程度，譬如当时是允许场外交易的，而另一种说法是《证券法》是规范证券交易所的，这两条意见也是僵持不下。三是券商是否应有合法的融资渠道，但有人说不应该有，认为券商就应凭自己本事去解决。
最后，第一个问题解决了，《证券法》既管发行又管交易。第二个问题，《证券法》没有解决场外交易。第三个问题开放合法渠道终于取得了一致，但什么算合法渠道，《证券法》没有解释，直到现在还在讨论中。
厉以宁以“厉股份”著称。1999年，网上突现《有关厉以宁家族暴富的内幕》一文，列举了厉以宁家庭成员的工作履历，按时间先后顺序披露了厉以宁之子厉伟“耐人寻味”的工作时间表，列示了厉伟及其夫人崔京涛投资参股的公司名单，以及这些公司的有关工商注册资料。厉以宁和厉伟在媒体上进行回应，并公布了香港特别行政区高等法院对转载《有关厉以宁家族暴富的内幕》内容的诽谤裁定，以及报道此事的国内《瞭望东方周刊》的公开致歉声明。
股市中有很多谜，爷们有很多麻烦。
1999年1月7日，《证券法》起草小组主要成员曹凤岐在北大作了一场报告，题为《证券立法曲折路，风风雨雨梦终成》。可以想见，当年的这次讲演应该是较真实的。如果10年后再忆及此事，当免不了一些修饰和隐蔽。
我国《证券法》从起草到出台共历时6年多时间。1992年七届全国人大会议提出要起草《证券法》，当时叫《证券交易法》。全国人大常委会委员长万里讲应该走群众路线，应该更多地听听专家的意见，于是就委托全国人大财政经济委员会起草《证券法》。财经委组织了一个起草小组，以厉以宁为组长，副组长是高程德和我，此外还有财经委的王连洲和刘修文，另有两位北京大学的硕士徐卫和林昌。
起草过程分为四个阶段。
第一个阶段叫“顺利进行阶段”，从1992年8月到1993年12月。这一阶段主要进行调查研究。到1992年12月已经拿出了第三稿，当时乐观地认为1993年3月有望出台。
在这个过程中还是有一些争论的，比如说管理体制的争论，在第一稿中我们就提出要建立国家证券管理委员会。但国务院不同意设立国家证券管理委员会，认为这不是《证券法》应该说的事，而是国务院组织法问题。刚刚机构改革，怎么又设一个机构？
1993年7月7日，财经委组织召开《证券法》难点问题高级研讨会，会上有人提出，《证券法》太市场化了，为什么《证券法》从一开始就没有把额度管理写在里面？我们认为，额度管理是一项政策，过两天不额度管理了怎么办？额度管理绝不是中国证券市场发展的方向，所以绝对不能写。