还有，我们也可以看到，从近几个月中国股市跌跌不休以来，由于国有股减持政策的不确定，新股的发行及种种再融资似乎都停寂了下来。如果政府能够通过出台政策一旦把股指拉高，暂停了近2个月的首发增发股票的工作就可能在近期大规模地展开。据悉，已有近百家的新发、增发、配股申请已获得发审委的批准。明眼人可以看到，这次国有股减持政策停止，实际是在为上市公司新发、增发大开绿灯。
其实，早些时候，中国股市的跌跌不休，并非仅是国有股减持所造成，也并非是国有股减持为导因，但为什么国有股减持方案一暂停，市场就会如此反应之强烈，问题实质可能是股市的大炒家如何借此机会大捞一把，由此投机风气更会盛行。正是从上述意义上说，国有股减持突然暂停，所导致的负向影响怎么也不可低估！
（2001年10月）
国有股减持口J.{停的得与失
停减国有股政策出台，就像一声夏日的霹雳，炸开了聚在股市上空多日的“疑云”。随之6月24日开市后，沪深股市大盘即刻跳空高开，股市一片飘红，在这一天股指也大涨了9%以上，两市成交量近900多亿元，创了自2000年2月11日以来的天量，也正是这个星期里，成交量超过2000多亿元。国务院停止国有股减持不仅市场上反应强烈，而且无论是业界还是学界，无论是一般中小投资者还是机构投资者都是一片欢呼。大多数人都认为这是政府政策的一种必然选择，是中国股市的一场“及时雨”，而那把悬在投资者心头的“达摩克利斯之剑”在一夜之间化为乌有等。
停止国有股减持的政策在股市低迷时出台，立竿见影地惠及了股市上的各类机构与投资者：去年以来曾令市场十分质疑的国内基金业，可以迎风飞扬了，在股价的激烈波动中正是它们上下其手的好时机；国内券商可以一扫一年多来经营低迷颓势，可以在激烈的竞争中赚得盘满钵满，重造过去的辉煌；还有那些通过代客理财等种种方式进入股市的保险公司资金、银行贷款资金都可以随股指的上升而解套冲出难以摆脱之陷阱；对于那些一直股票被套中的散户来说，更是一次大逃亡的绝好机会了。6月24日当天，就有一些朋友欣喜若狂地告诉我，他们有几只股票解套了。
正如有人指出的那样，股市的运作及变化一定要符合“三个代表”，一定要符合民众之利益。也就是说，面对着“6000多万股民”、面对着几千亿股票市值的“流失”、面对着一百多家券商惨淡经营、面对着几百准备上市的国有企业可能融集资金减少、面对着中国加入WTO后外资进入“掠夺”国内股民之财富，政府该是出手之时候了。还有，随着中国人世，金融全球化对中国的影响会越来越明显，而目前中国金融资产实力、管理手段和制度建设等方面都与国外存在一定差距。面对着这些差距，国外的月亮不一定比中国的圆，中国应该针对自己的实际情况认真对待，谨慎行事。证券、银行和保险作为金融业的核心领域，其相关性越来越强，很多问题需要通盘考虑，综合解决。国务院停止国有股减持实施的政策，应该也是出自这样一个方面的考虑。也就是说，无论是从理论上来说，还是从实际所产生的效果来说，这次国务院停止国有股减持实施的政策具有无比的正确性，也是政府有效调控国内股市的重要手段。正如不少媒体所欢呼的那样，这次国务院停止国有股减持的政策出台，在与决策层的博弈中，市场似乎胜利了！国务院停止国有股减持政策的出台，赢得了民心、赢得了市场、赢得了政府对市场的权威性！
其实，情况并非如此乐观。这次事件至少明确向市场表示，中国证券市场并非是市场参与者的市场，而是少数既得利益集团的市场，而且证券市场的既得利益格局基本形成。在目前，政府任何政策的出台如果对这种既得利益格局有所冲击，都会遭到它们的抵制，甚至于他们会以自己的力量与政府角力。这次停止减持的政策出台，与其说是政府放弃以往的政策，还不如说政府在承认其力量无法改变目前证券市场的利益格局，或者意识到改变这种利益格局代价太大。可以说，中国证券市场的既得利益集团格局一旦形成，一定会给证券市场的改革增加许多困难。今后的证券市场改革或是会遭到既得利益集团的抵制而无功而返，或者遵循着既得利益集团的路径依赖让市场发展越来越困难。这个问题希望引起更多有识之士的重视。
其次，几年来国内证券市场的市场化一直是政府的努力目标。事实上，为了国内证券市场的市场化，也推出了一系列的政策措施和取得很大的成绩。但是这次事件又让国内证券市场回归到以往那种以政策为主导的市场。正如有人形象地比喻那样：就像原来政府要给证券市场断奶，但现在断奶没断成，股市反而抽上了鸦片。可以说，这次事件发生后，在一个较长的时间内，人们一定会预期今后市场的变化完全会取决于决策层的政策态度，上市公司的业绩、市场的真实变化等都不重要了。而以往“政策市”导致的市场割裂、股权扭曲、一股独大、上市公司疯狂圈钱、中介机构弄虚作假、市场投机猖獗等又可能死灰复燃，甚至于更加猖獗。
还有，这次事件，从短期看，国有股减持不出台，市场的不确定性减少，但从长期看，未来市场的不确定性不仅没有消除，而且增加了。因为，一则以政策主导的市场永远是不确定的，它的变化完全取决于个人的意志与愿望。而在这种市场中只有与权力靠近的人才能从中获利。二是从国内股市目前之状况来看，其困难及发展之瓶颈就在于上市公司质量之低下、上市公司治理结构不完善等。如果上市公司的质量不能够改善与提高，那么国内股市的发展就一定是无源之水、无本之木。而国内上市公司为什么会质量不高？侵害中小投资者利益为什么会随处可见？关键问题就在于股权结构不合理，就在于公司治理机制不健全。在此，我们并非主张一定要采用美国那种股权结构相当分散、职业经理主导的公司治理模式，公司的“一股独大”也并非国有上市公司的罪过，但是这种国有股占支配地位的股权结构无效率则是不可争辩的事实。如果这个问题不解决，国内股市要走出困境是不可能的。因此，上市公司质量不提高市场岂有确定性？
作为国有企业改革的战略性改组，早在中国共产党第十五届四次全体会议通过《关于国有企业改革和发展若干问题的决定》，就明确提出“在不影响国家控股的前提下，适当减持部分国有股”。其后一系列的对国有股减持的大讨论与政策的出台都以此原则为根本的。但是，2001年6月12日，国务院正式发布《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》，办法的核心是对新发、增发股票时，应按融资额的10%出售国有股来补偿社会保障基金。尽管这种提法是冠冕堂皇，但与减持国有股的旨意相去甚远，再加上减持国有股原则上采取市场定价方式，更是为市场既得利益集团找到可以攻破之理由。其实，国有股减持没有什么错误之处，问题出在实施方案与寻找减持的理由，而正是国有股减持的“价格”和对“社保基金”补偿则成了市场攻击的靶心，国有股减持也成为近一年来市场股指下跌的万恶之源。政府改变以往的政策，恢复市场信心是可以理解，但这样会使问题更加复杂化。特别是不遵循市场内在发展之逻辑，仅以政府意志来主导，不仅会给国内股市发展设置重重障碍，而且所要化解的风险会越来越大。正如有人所言，这次事件，可能将使得国有股减持问题还得在股市里“长痛”下去：如用停止国有股减持的利好政策来为股市的大规模融资服务；重新寻找筹集社保基金的办法；国有股减持的停止表明国有股东不愿向股民让利；中小投资者任由大股东摆布的日子还很长，他们的财富随时都可能被掠夺等。
总之，减持国有股或让国有股流通是国内股市健康发展不可绕开的重要一环，如果政府仅是因既得利益胁迫而改变社会经济发展战略，那么国内股市以后的发展会越来越困难。事实已经表明，国有股、法人股；A股、B股、H股等国内股市五花八门的股权结构及上市公司形式，都是以往一次又一次这类妥协的结果。如果不能从根本上改变这种状况，国内证券市场的问题只会越积越多。因此，只有对市场有一个重新的定位，重新确定市场的游戏规则，并且冲破既得利益集团的重重阻力，才能对历史上的遗留问题找到好的办法及不把问题留给历史，从而为国内证券市场找寻一条持续发展之路。
（2002年6月）
如何评价停止国有股减持